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刘宏:经历20年市场折磨后的一些感悟

来源:未知

一、关于市场

 

对冲基金经理在市场中承担什么角色?如果市场没有缺陷,那么你支付一份的风险,收获一份收益。但是如果市场存在缺陷,就意味着,你支付一份风险,可能会收获五份收益。在这样的市场环境下,竞争会很激烈,因为大家都在谋求收益。大家在同一市场缺陷点上进行竞争,这样一段时间过后,缺陷点就会被逐渐完善。接着,基金经理们又会去寻找下一个市场效率有缺陷的地方,开发新的策略,接着再产生大量竞争,缺陷再被弥合……这样一次又一次的缺陷弥合过程中,对冲基金经理其实也承担了“市场效率捍卫者”的角色,让市场缺陷逐步消失、让金融市场资本配置更有效率,进而使得实体经济运行更有效率。

 

作为一个基金经理,要对市场的本质和核心有清醒的认识。作为基金经理,你的职业就是要去寻找市场缺陷,然后在缺陷中开发策略、获取盈利。作为基金经理,不仅要有意识地去不断寻找新的市场缺陷,而且还必须要有足够的能力、足够的经验,才能长期在市场上生存。而从另外一个角度来说,无论你发现了什么样的市场缺陷,它总有被弥补的一天,这也意味着你的策略最终总会失效。如果任何一个人说他的策略未来二十年甚至永远都会有效,那么这个人一定是骗子。

 

二、关于政策

 

最近市场上发生的大波动,很多都和政策、制度相关。政策的演变,对对冲基金的影响究竟有多大?一方面是有利的影响,当政策的变动在搅动市场时,这样的扰动大概率会增加波动率,在这样的情况下,做多波动率的产品和策略就会大大受益。

 

而另一方面,它也有不好的地方,太强的干预会影响到很多模式的有效性。我们平时是基于统计做交易,统计交易是什么概念呢:你没法追求每笔交易都赚钱,也没法追求每天都赚钱。交易中最好的状态是,做一千笔交易,可能六百笔是赔钱的,但赚钱的交易赚得多、赔钱的交易赔的少,一千笔交易做下来,以统计的眼光来看,整体是赚钱的。这种“统计交易”,就是你通过大量的试错,大量的Backtest,发现市场中的某种能够赚钱的行为模式,这种模式带有统计的显著性。但如果有太强的人为干预,原有的模型就可能会失效。

 

另外,从制度角度来看,涨跌停板是个比较糟糕的制度。当价格涨到一定程度后,本来它还能涨,跌的时候也一样,本来市场还能继续下跌,但通过涨跌停板让价格变动硬生生的停住,这对市场效率是极大的影响。我们经常讲市场效率的话题,但其实我们的制度设计本身也存在很多缺陷。

 

三、关于投研

 

在现在的市场情况下,经典的Alpha策略很难做,因为经典的Alpha策略是现货持仓同时对冲期货,但眼下股指期货这么大幅度的贴水,这个贴水意味着你把钱直接扔掉、确定性的扔掉了,因为到了合约到期日那天会按照现货价格来结算。这种境况下,Alpha策略会受到很大的冲击。

 

在策略研发过程中,我们常常提到的两个词,一个是趋势,一个是波动率。说到波动率对趋势跟踪策略的影响,我们可以通过一个有趣的实验来说明。之前我们写过程序,让程序来自动发生行情,比如,在同一个波动率状况下,让程序描绘出一万种随机行情。市场行情变化一万次,我们对这一万遍的行情都加上一个趋势跟踪策略,再把这个一万个趋势跟踪策略来做一下平均。

 

这样实验下来,获得的最终的结果发现,一个趋势跟踪策略在不同的波动率之下的表现,取决于波动率的“临界点”。只要波动率大于这个点,这一套趋势策略就能赚钱,但如果小于这个临界点,任你怎么折腾,就是赚不到钱。这样的研究说明一个问题,当你做趋势跟踪策略的时候,波动率是个必须研究的问题。用程序来模拟行情这样的研究方法,对于我们做量化、研究市场非常有用,你可以利用程序去模拟无市场境况,不用依靠市场数据,可以脱离市场去提取数据。

 

四、关于创新

 

作为一个金融领域的创业者,我卖过两次公司。94年的时候,成立了新德利公司,最早推出的F10功能,在1999年的时候,出价四千万卖了这家公司。此后,一直到2003年创立博弘投资、2014年创立好菜鸟投资,整个创业过程中,最大的感悟是:创新,只是为了不落后。

 

在策略方面,我们最近也做了一些新的尝试,比如:在融资融券的市场中,以量化手段形成“自主养券”。过去,一个投资者要想做融券操作,必须通过券商平台获取融券资源,而融券资源很多时候又极难拿到。有没有什么办法,通过自主养券的方式,让投资人能够不依赖于券商两融业务的融券资源,并且可以通过融券卖空的交易实现下跌过程中的获利?在这种思路下,我们开发了第三代交易策略,来做一些创新。所谓的自主养券,简单而言就是提前购买一篮子股票作为闲置资源,当其他的投资策略需要融券资源的时候,就可以利用闲置的股票资源作为融券卖出。这个想法的实施过程中,我们跨过很多难关,最终经过长时间回测,才推出新的产品。

 

自主养券的风险主要有两种:第一是基差风险,通常情况下,投资者按照期现套利的逻辑来管理养券组合的基差波动风险,获取期现套利机会带来的收益。但是就当前这个极端行情之下,股指现货和股指期货的基差太大,导致传统的期现套利没有办法操作,这一投资风险需要重点关注。第二个问题是“分母拖累”,即自主养券所多占用的资金对于基金整体收益有一定的拖累。但是沪深300指数组合与中证500指数组合的几何价差的收益率分布显著偏离正态分布,呈现出稳定存在的肥尾现象,于是可以通过养券组合的自主轮动产生额外收益,并以此弥补“分母拖累”现象。

 

做对冲基金和做实体生意是一个道理,竞争多的地方不好做,竞争少的地方好做。我们也要不断寻找竞争少的地方,来做策略创新。市场环境不断变化、市场缺陷不断被弥合,作为基金经理,每天都要去思考,怎么开发新的策略和产品。

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