尽管我们讨论过组合头寸是一种短期策略，但是没有原因表明具有较高风险承受力的投资者不能运用这种策略，主要的差异就在于你所评估的时间范围。在看完这一战略的实例之后，我们会更加详细地讨论一下我们需要做哪些调整来使这一策略能够适应长期投资的预测。

组合头寸是一种期权策略，它能够利用额外的杠杆率对ETF基础股份的价格变动进行复制。组合头寸同时包括相同期限的看涨期权和看跌期权，但是这两种期权中有一个是空头头寸，另一个则是多头头寸。这也就意味着一方是“看跌的裸期权”或者说是“无担保”卖权，你将需要提交保证金来完成这次交易。我们在前一章节中提到了，你可以用这份空头期权的执行价格乘以20来估算出所需要的保证金数额，也就是说在这一策略中，最大的杠杆率是5：1，这一数值要比在你没有对期权进行整合、而是单单买进或做空股票时的最大杠杆率要大得多。

组合头寸包括两种构成方式：一种情况是买入看涨期权并卖出看跌期权，这叫做组合多头头寸；另一种方式是卖出看涨期权，并买入看跌期权，这叫做组合空头头寸，你可以通过这样的组合来匹配你的交易分析。这种组合头寸的到期日甚至是执行价格都具有灵活性，但在这个案例中，为了让整个分析过程简单易懂，采用的期权的执行价格等于正股的市场价格，即为等价期权，约定的期限也比较短。

组合多头头寸案例

在图8-6中，我们可以看到黄金价格已经触及了历史高点，但是在2010年11月16日，金价又回落到了支撑价位，当时的价格约为130美元。假设你设定了一个利润目标，与GLD之前达到的139.15美元的高价所产生的利润值相等，并且你还以130美元的执行价格设定了你的组合头寸，约定期限为12月。如果这个组合头寸的执行价格和目前的ETF股票价格很接的话，卖出看跌期权产生的信贷几乎就可以和买入看涨期权的价格相抵了，这根据市场的波幅以及你进入交易时的价格情况会产生一些小幅度的变化，但是如果你能够作出正确的时机选择的话，即使你有一笔小额贷款，进入这种组合头寸也是可以的。

这种交易的实施包含以下两个部分。

第一部分：购进看涨期权，期限为2010年的12月份，执行价格为130美元，期权保证金为每股3.05美元，即每份合约价为305美元。

第二部分：售出看跌期权，期限也是2010年的12月份，执行价格为130美元，期权保证金为每股3.00美元，即每份合约价为300美元。从以上来看，这笔交易会产生一笔借项，每份期权合约的借项金额为5美元。

作为头寸的潜在价值的一个百分比，这个数值是一笔相对很小的投资，然而，这次交易中的风险并不局限于这份每份合约5美元的借项。如果股票价格出人意料地降到了每股100美元的话，其中的看涨期权实际上就会失去价值，而看跌期权合约的价值最低也达到了每股30美元。因为你是看跌期权的卖方，这些损失就应该由你来承担，这种情况似乎不太可能，但它确实会发生，当黄金价格迅速调整的时候，你不应该低估多头头寸中存在的风险。而且如果你要卖出看跌期权的话，你将需要提交保证金，这也能帮助你对这次交易中的投资金额作出一个更加准确的估算。通过用看跌期权的执行价格乘以20，我们可以快速估算出所需要提交的保证金，即每份合约需要提交2600美元的保证金。

既然你知道了需要提交多少保证金，那么我们之前提到过的5：1的杠杆率也就要发挥作用了。如果你直接购买了股票，你将支付13000美元（每股30美元×100股=13000美元）；如果你用这个头寸的潜在价值（13000美元）除以实际需要提交的保证金（2600美元），得出的商值为5，这也就是我们之前提到过的。利用杠杆率能够提升你的购买率，并增加你的潜在利润，但同时你的风险也增加了五倍。

这些头寸通常都是按照单独的交易进行的，前面提到的两个部分或者同时被填补，或者两者都不应该被填补，你也可以每次进入其中一个部分，但是你可能会需要支付一个更高的买卖价差和更多的佣金。在你的经纪人同意你的账户卖空看跌期权之前，你需要去和他／她谈一谈，一些经纪人会直接同意，而有的经纪人则会不同意。

和多头头寸相比，这场交易又如何呢

想象一下：你一直坚持这场交易，直到GLD的股价已经上升到了之前设定的利润目标，即GLD之前达到139.15美元时所获得的利润值，这时，如果你想持有股票的话，你的投资收益率为7%，也就是说你的每股股票的收益将会增加9.15美元，这笔回报很可观。然而，该组合头寸的价值也至少应该值每股9.15美元，或者说每份合约价值915美元，这是真的，因为这份看跌期权将会完全作废，这对于作为卖方的你来说是一件好事，而且看涨期权的内在价值至少为9.15美元。不过，因为你只投入了标的股票的1/5的成本，所以在这次交易中，你的收益提升了35%。

我们之前说过，如果你从来没有交易过黄金期权，那么在真正拿着资金进行冒险之前，你应该在一个模拟账户中练习几次。这种交易具有高风险性，与你投资组合中的其他资产相比，应该将头寸控制在一个相对较小的规模内。

其他的考虑因素

在进行这种交易之前，关于组合多头头寸我们还有几个问题需要考虑。

期权的价格并不总是如预期的一样

期权的价格变动并不总是以一种完美的线性方式变动，所以当你结束这场交易时，你的盈利很可能会比你所预期的稍微少一些或者更多一些。想要预测将来的情况是很难的，但是你所预期的结果和实际的收益之间往往会出现一个小小的偏差，这种偏差应该是很小的，而且也可能是对你有利的，但是同时，这也可能意味着你的利润正在被削减。

执行期权的成本可能很高

当你做空期权时，你就要承担较早的执行期权的责任。在这种情况下，看跌期权的买方可能会为了之前约定的执行价格而去选择行使这份期权，以把股票给你。较早的行使期权的行为比较少见，但是看跌期权在价内跌得越远，就越可能较早地执行这份期权。你应该和你的经纪人讨论一下其中的风险，这样的话，如果买方行使了期权的话，你也会意识到你的账户中还有100股的股票，你也会知道应该怎么处理这批股票。

你可以将看涨期权和看跌期权的执行价格分离，一次来打到一种调整

还有一种可以替代这种组合头寸的非常受欢迎的策略，叫做混合式期权，这种策略和组合头寸非常相似，但是它包括两种不同的执行价格。有时候当黄金价格在这两种执行价格之间的时候，交易者就会采用这一种策略。而如果多头比空头的虚值状态更加厉害的话，这也会带来贷项净额，而非借项净额。

在之前的案例中，假设你已经决定了要以每股2.65美元的价格购买131股的看涨期权，并以每股3.00美元的价格售出130股看跌期权，这会产生每股0.35美元或者说每份合约35美元的贷项净额。这份贷项净额应该足够你去抵消掉你所需要支付的佣金了，但是这也会导致其上涨潜力变得更小。

除了可以获得贷项净额之外，相较于组合头寸，这种混合式期权还有另外一种优势。如果价格最终不变，在交易结束时， GLD的价格位于两个执行价格之间，那么这两份期权将会到期作废，你则可以保有获得的贷项金额作为一项比较小的收益。正如你所想象的一样，这种结果是很少见的，这也不应该是你选择混合式期权而非组合头寸策略的理由。你可以通过模拟交易来对这两种策略进行比较，并感知一下应该如何来比较这两者，以及其各自最适合的市场条件。